面對(duì)研究，我們有拆彈一樣的耐心
——廣發(fā)證券宏觀研究團(tuán)隊(duì)
在本次“IAMAC系列推介——2017年度中國(guó)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)最受歡迎賣(mài)方分析師”中，廣發(fā)宏觀團(tuán)隊(duì)有幸上榜。在競(jìng)爭(zhēng)激烈的宏觀領(lǐng)域獲此殊榮，我們深感榮幸。
保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)是資本市場(chǎng)的主流力量之一。眾所周知，保險(xiǎn)資金的特點(diǎn)是長(zhǎng)期資產(chǎn)負(fù)債匹配，因此對(duì)賣(mài)方研究的需求來(lái)說(shuō)，會(huì)天然更加重視兩點(diǎn)：一是基本面趨勢(shì)；二是風(fēng)險(xiǎn)收益比。這意味著保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)會(huì)越來(lái)越青睞基本面型、研究型的賣(mài)方團(tuán)隊(duì)，而非博弈型、口號(hào)型選手。
廣發(fā)宏觀恰恰就是一個(gè)以研究為特征的團(tuán)隊(duì)。
我們的理念之一：研究為上，團(tuán)隊(duì)每個(gè)人必須是獨(dú)立的研究者。由于機(jī)構(gòu)客戶的數(shù)量在不斷擴(kuò)大，如今的賣(mài)方團(tuán)隊(duì)組合，越來(lái)越流行工業(yè)化流程下的包工頭模式，研究來(lái)是從上至下層層轉(zhuǎn)包。而廣發(fā)宏觀的理念，是徹底打破這一模式，建立一個(gè)基于實(shí)體、貨幣、海外、大宗、政策分析、宏觀量化等純內(nèi)容分工合作的組合。團(tuán)隊(duì)中每個(gè)人，首先必須是獨(dú)立的研究者。廣發(fā)宏觀團(tuán)隊(duì)每位成員都是在市場(chǎng)有多年經(jīng)驗(yàn)的資深研究員，單獨(dú)負(fù)責(zé)自己的分工領(lǐng)域，客觀研究，獨(dú)立署名。首席不會(huì)定一個(gè)既定口號(hào)讓團(tuán)隊(duì)成員僅僅負(fù)責(zé)組織材料，團(tuán)隊(duì)成員也不會(huì)僅僅去做“填空題”。大家基于不同的宏觀分支領(lǐng)域、不同的研究視角，在同一大框架下完成各個(gè)命題假設(shè)的碰撞、論證及結(jié)論形成，這樣的研究可以在最大程度上避免結(jié)論在先，避免表面化和口號(hào)化。
我們的理念之二：框架在先，我們做了全行業(yè)最用心的方法論搭建和梳理。宏觀研究最重要的是框架?？蚣苡袉?wèn)題，細(xì)節(jié)再嚴(yán)密，方向上也是南轅北轍。在過(guò)去的一年中，廣發(fā)宏觀做了大量的框架性研究和方法論研究，市場(chǎng)上一度有“宏觀框架看廣發(fā)”的說(shuō)法。郭磊的“朱格拉周期研究系列”、“通脹框架系列”、“利率匯率三標(biāo)尺系列”、“出口航運(yùn)周期系列”；張靜靜的“海外宏觀及大宗商品專題系列”；周君芝的“金融去杠桿系列”、“央行及商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債表”、“實(shí)體去杠桿系列”；賀驍束的“宏觀數(shù)據(jù)表盤(pán)”、“實(shí)體研究方法論系列”，都流傳甚廣。
我們的理念之三：細(xì)心制勝，面對(duì)研究，我們有拆彈一樣的精心和耐心。宏觀分析并不是宏觀經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略性研究，宏觀分析師和經(jīng)濟(jì)學(xué)家也分工不同。資本市場(chǎng)是高度有效的存在，大的趨勢(shì)性，無(wú)論重要性多高，很可能已被“prcie-in“到現(xiàn)有的資產(chǎn)定價(jià)中，決定未來(lái)定價(jià)的是邊際變化。因此，我們一直認(rèn)為過(guò)于公知化、長(zhǎng)周期的研究對(duì)于資產(chǎn)定價(jià)為目標(biāo)的宏觀研究來(lái)說(shuō)并無(wú)意義，在很多時(shí)候反而會(huì)帶來(lái)一些誤導(dǎo)。廣發(fā)宏觀的理念就是圍繞經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的邊際特征，步步跟蹤，不簡(jiǎn)單定樂(lè)觀悲觀。我們會(huì)像做實(shí)驗(yàn)一樣對(duì)待每一個(gè)宏觀數(shù)據(jù)和每一組高頻中微觀數(shù)據(jù)。在做每個(gè)結(jié)論的時(shí)候，我們盡力做到有拆彈一樣的精心和耐心。
我們深信這是一個(gè)宏觀的大時(shí)代，投資研究的美好時(shí)光。我們會(huì)繼續(xù)以一個(gè)“研究型團(tuán)隊(duì)“的形象存在，不迎合市場(chǎng)，不隨風(fēng)搖擺。
廣發(fā)證券房地產(chǎn)樂(lè)加棟團(tuán)隊(duì)
非常開(kāi)心能獲得保險(xiǎn)資管協(xié)會(huì)的主辦的“IAMAC系列推介——2017年度中國(guó)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)最受歡迎賣(mài)方分析師”活動(dòng)中獲得房地產(chǎn)行業(yè)第一名。在這里要感謝所有支持認(rèn)可我們的保險(xiǎn)資管行業(yè)的投資者，這對(duì)于我們團(tuán)隊(duì)而言是莫大的鼓勵(lì)。我的獲獎(jiǎng)感言將分為三部分，第一是這幾年對(duì)于保險(xiǎn)客戶的服務(wù)感受，第二，是對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)過(guò)去20年發(fā)展的一個(gè)回顧以及當(dāng)前我國(guó)地產(chǎn)行業(yè)現(xiàn)狀的分析，第三，是18年以后行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)的判斷。
保險(xiǎn)資管已經(jīng)成為了資本市場(chǎng)投資的重要組成部分，相比與公募、私募以及個(gè)人投資者，保險(xiǎn)資金更加注重長(zhǎng)期回報(bào)，偏好優(yōu)質(zhì)企業(yè)的價(jià)值投資，換手率較低；同時(shí)由于考核機(jī)制的要求，追逐絕對(duì)受益，對(duì)于投資方向的資產(chǎn)安全性也有較高的要求。從客戶的情況來(lái)看，無(wú)論是大型的資管機(jī)構(gòu)還是中小型保險(xiǎn)公司，對(duì)于行業(yè)研究服務(wù)都有較強(qiáng)的需求，地緣上以北京、上海、深圳為主，其他省會(huì)二線城市也有一些保險(xiǎn)公司。在服務(wù)的過(guò)程中我們發(fā)現(xiàn)由于客戶數(shù)量較大，覆蓋交流頻率很難提升，呼吁協(xié)會(huì)可以適當(dāng)組織集體的交流和溝通機(jī)會(huì)。
對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)未來(lái)發(fā)展的判斷，根據(jù)十九大地產(chǎn)行業(yè)的講話內(nèi)容，堅(jiān)持房子是用來(lái)住的 不用用來(lái)炒的定位。加快建立多主體供給、多渠道保障、租夠并舉的住房制度，讓全體人民住有所居。會(huì)議關(guān)于房地產(chǎn)行業(yè)短期發(fā)展的政策性方向引導(dǎo)并不強(qiáng)，長(zhǎng)效機(jī)制方面，主要強(qiáng)調(diào)供給結(jié)構(gòu)的搭建，結(jié)合各地區(qū)前期的政策方案，預(yù)計(jì)未來(lái)在重點(diǎn)城市住房供給將會(huì)形成“租賃+共有產(chǎn)權(quán)（合并目前保障性安居工程）+商品房的多層次供應(yīng)體系。前期市場(chǎng)廣泛關(guān)注的房產(chǎn)稅的進(jìn)程，暫時(shí)沒(méi)有提及。既然需要搭建新的供應(yīng)體系，18年將會(huì)以租賃供給以及共有產(chǎn)權(quán)房供給為主要任務(wù)，對(duì)于土地以及施工投資的判斷比較樂(lè)觀。銷(xiāo)售層面，為保障房?jī)r(jià)在多層次供應(yīng)結(jié)構(gòu)形成前基本維持穩(wěn)定，主要城市的多層次限制政策短期很難移除，18年的市場(chǎng)將會(huì)逐漸從17年的供給主導(dǎo)轉(zhuǎn)向需求主導(dǎo)。地產(chǎn)投資方面，建議繼續(xù)關(guān)注地產(chǎn)金融領(lǐng)域，以及具備業(yè)績(jī)持續(xù)高成長(zhǎng)的龍頭企業(yè)。
先進(jìn)制造業(yè)加快發(fā)展，裝備企業(yè)任重道遠(yuǎn)
——廣發(fā)證券機(jī)械羅立波團(tuán)隊(duì)
在“IAMAC系列推介-2017年度中國(guó)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)最受歡迎賣(mài)方分析師”中，我們廣發(fā)證券機(jī)械行業(yè)研究團(tuán)隊(duì)獲得第一名。在2016-2017年連續(xù)獲得榮譽(yù)的同時(shí)，我們既要感謝保險(xiǎn)資產(chǎn)管理業(yè)協(xié)會(huì)和保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資人的肯定，又深感責(zé)任重大。坦白而言，機(jī)械設(shè)備行業(yè)這幾年給機(jī)構(gòu)投資人，特別是對(duì)保險(xiǎn)業(yè)的機(jī)構(gòu)投資者貢獻(xiàn)是相對(duì)比較小的。按中信一級(jí)行業(yè)分類，機(jī)械設(shè)備行業(yè)上市企業(yè)2016年?duì)I業(yè)收入達(dá)到8,983億元，但歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)僅為233億元。從估值角度，大部分機(jī)械設(shè)備上市公司在過(guò)去相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間難以達(dá)到機(jī)構(gòu)投資人的一般性的配置投資要求。
今年以來(lái)，多方面的政策都強(qiáng)調(diào)要加快先進(jìn)制造業(yè)的發(fā)展，而從市場(chǎng)角度，新興制造業(yè)保持投資高增長(zhǎng)，傳統(tǒng)制造業(yè)經(jīng)歷利潤(rùn)改善后修復(fù)了技改升級(jí)的支出能力，形成一定的疊回共振態(tài)勢(shì)，對(duì)機(jī)械設(shè)備的需求形成提振。廣發(fā)證券宏觀研究團(tuán)隊(duì)在市場(chǎng)上率先提出朱格拉周期的觀點(diǎn)，而我們從微觀上觀察到企業(yè)資本支出意愿的積極改善，其持續(xù)性基礎(chǔ)不斷得到驗(yàn)證。
在相對(duì)成熟的領(lǐng)域，機(jī)械設(shè)備行業(yè)經(jīng)歷痛苦的自我收縮、劇烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，優(yōu)勢(shì)企業(yè)在快速的修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表，修復(fù)正常的盈利能力。從行業(yè)比較的角度，機(jī)械設(shè)備行業(yè)最大的特點(diǎn)是市場(chǎng)化，這意味著企業(yè)對(duì)自己的存亡發(fā)展負(fù)責(zé)，意味著最終的競(jìng)爭(zhēng)勝出者具有長(zhǎng)期價(jià)值。即使在經(jīng)濟(jì)成熟度足夠高的美國(guó)，卡特彼勒仍然處于積極發(fā)展的過(guò)程中，近期其經(jīng)營(yíng)和股價(jià)的積極表現(xiàn)，也充分說(shuō)明了這個(gè)產(chǎn)業(yè)的空間。
在相對(duì)新興的領(lǐng)域，機(jī)械設(shè)備企業(yè)積極地參與核心裝備國(guó)產(chǎn)化、高端化的過(guò)程，為包括新能源、電子信息、消費(fèi)工業(yè)品等產(chǎn)業(yè)提供源源不斷的支持，同時(shí)也獲得持續(xù)的快速增長(zhǎng)。我們統(tǒng)計(jì)過(guò)去4~5年機(jī)械設(shè)備行業(yè)通過(guò)內(nèi)生增長(zhǎng)實(shí)現(xiàn)30%以上收入復(fù)合增長(zhǎng)率的企業(yè)，在2017年以來(lái)多數(shù)繼續(xù)保持高增長(zhǎng)，顯示其成長(zhǎng)持續(xù)性的力量。
在建設(shè)制造業(yè)強(qiáng)國(guó)的過(guò)程中，機(jī)械設(shè)備企業(yè)有積極作為的空間，我們期待隨著行業(yè)回暖和企業(yè)調(diào)整的結(jié)合，為注重于長(zhǎng)遠(yuǎn)投資價(jià)值的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資人挖掘相關(guān)投資機(jī)會(huì)，做出更積極有效的貢獻(xiàn)。
廣發(fā)證券汽車(chē)研究張樂(lè)團(tuán)隊(duì)
在2017年IAMAC最受保險(xiǎn)資管歡迎汽車(chē)行業(yè)分析推介中，廣發(fā)證券汽車(chē)研究小組再次蟬聯(lián)了第一名，非常感謝保險(xiǎn)資產(chǎn)管理協(xié)會(huì)及保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)客戶對(duì)我們的信任！在這里我們回顧一下17年汽車(chē)股的走勢(shì)及汽車(chē)股的投資特點(diǎn)。
17年至今，A股經(jīng)歷了漂亮50穩(wěn)步上漲、周期股快速逆襲；港股經(jīng)歷了內(nèi)房股暴漲，某個(gè)汽車(chē)牛股也基本上實(shí)現(xiàn)了我們15年年初對(duì)其10倍股的判斷。汽車(chē)是一個(gè)很有趣的行業(yè)，本身屬于制造業(yè)，盈利符合制造業(yè)的特征，但是從細(xì)分子行業(yè)來(lái)看，乘用車(chē)需求面向消費(fèi)端，重卡股的股性受到周期股影響，新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈、智能汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈的部分環(huán)節(jié)具備主題投資和成長(zhǎng)的邏輯。這也是汽車(chē)行業(yè)從來(lái)不乏投資機(jī)會(huì)的原因。而年初至今汽車(chē)板塊最有趣的兩個(gè)現(xiàn)象大概是：1、行業(yè)估值下行，龍頭估值卻大幅上漲；2、重卡銷(xiāo)量持續(xù)超預(yù)期下4-5月股價(jià)卻出現(xiàn)大幅回調(diào)，然后又經(jīng)歷了反彈創(chuàng)新高的過(guò)程。
汽車(chē)股從長(zhǎng)期看來(lái)看，PB與ROE呈現(xiàn)出較強(qiáng)的同步性和相關(guān)性，這是由其內(nèi)在的規(guī)律決定的。也就是說(shuō)從長(zhǎng)期看，股價(jià)主要反映的是當(dāng)下的景氣狀態(tài)（而不是未來(lái)），階段性的也會(huì)反映過(guò)去或者未來(lái)。如果長(zhǎng)期有看點(diǎn)、短期有改善，估值在低點(diǎn)，未來(lái)就能賺大錢(qián)；如果長(zhǎng)期有看點(diǎn)，短期景氣快速下行，估值還在高點(diǎn)，那么買(mǎi)入的結(jié)果往往就是巨虧；如果當(dāng)下景氣度極高，且通過(guò)自上而下和自下而上的研究并沒(méi)有發(fā)現(xiàn)下行的拐點(diǎn)，個(gè)股和行業(yè)估值不高且業(yè)績(jī)還具有進(jìn)一步超預(yù)期的潛力，那么買(mǎi)入的結(jié)果往往會(huì)有不錯(cuò)的回報(bào)，比如10年3季度以后的汽車(chē)股和今年的周期股行情。
從賣(mài)方研究員的工作來(lái)看，更主要的是研究基本面，為投資者的提高投資獲利的勝率。廣發(fā)證券汽車(chē)研究小組總共5位成員，其中兩位核心成員累計(jì)18年的汽車(chē)行業(yè)產(chǎn)業(yè)工作經(jīng)驗(yàn)和12年的賣(mài)方研究工作經(jīng)驗(yàn)，未來(lái)會(huì)繼續(xù)秉承客觀穩(wěn)健的研究風(fēng)格，更好的為投資者們服務(wù)。
當(dāng)然，再牛的研究者也未必能夠覆蓋影響股價(jià)所有的研究變量，公司的發(fā)展和投資者能夠獲利往往也離不開(kāi)偉大祖國(guó)的繁榮昌盛的大背景，我們衷心祝福中華民族未來(lái)能夠更好。
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